Nova godina počela je – starim navikama: zaduživanjem. Nova 2026. je u regionu Zapadnog Balkana otvorena najavom i realizacijom novih emisija državnih obveznica, čime je nastavljena praksa intenzivnog oslanjanja na tržišta kapitala radi pokrića budžetskih potreba i refinansiranja ranijih dugova. Prva je potez povukla Sjeverna Makedonija, koja je već u januaru izašla na međunarodno tržište sa milijardom eura vrijednom euroobveznicom.
Odmah nakon toga, Srbija je najavila da će se već u prvom kvartalu 2026. zadužiti za oko 1,15 milijardi eura kroz prodaju državnih obveznica na domaćem tržištu, uključujući i emisije u eurima i u dinarima.
Sjeverna Makedonija je emitovala euroobveznicu od ukupno milijardu eura, podijeljenu u dvije tranše od po 500 miliona eura, sa rokovima dospijeća od četiri i osam godina. Kamatne stope iznose 3,875 odnosno 4,75 odsto, a interesovanje investitora bilo je višestruko veće od ponuđenog iznosa. Oko 700 miliona eura biće iskorišćeno za vraćanje stare euroobveznice iz 2020. godine, dok će ostatak ići na finansiranje budžeta.
Time je praktično nastavljena praksa započeta prošle godine, kada su gotovo sve zemlje regiona aktivno koristile tržišta kapitala kako bi zatvorile finansijske konstrukcije i obezbijedile sredstva za redovno funkcionisanje države.
Crna Gora je u 2025. bila među najaktivnijima.
U martu prošle godine Podgorica je izašla na međunarodno tržište sa euroobveznicom od 850 miliona eura, uz kamatnu stopu od 4,875 odsto i dospijeće 2032. godine. Glavni cilj te emisije bio je refinansiranje ranijih dugova i obezbjeđivanje budžetske likvidnosti. Kasnije tokom godine, Crna Gora je po prvi put pokrenula i domaću emisiju obveznica namijenjenih građanima, vrijednu 50 miliona eura, sa rokom dospijeća od dvije godine i kamatom od 3,75 odsto, čime je započet razvoj domaćeg tržišta državnih hartija od vrijednosti.
Albanija je takođe koristila povoljan trenutak na tržištu.
U februaru 2025. Tirana je emitovala euroobveznicu od 650 miliona eura, sa kamatom od 4,75 odsto i rokom dospijeća 2035. godine. Emisija je bila namijenjena kombinaciji refinansiranja postojećih obaveza i podrške budžetu, a albanske vlasti su je predstavile kao dio strategije produžavanja ročnosti javnog duga.
Srbija se prošle godine, za razliku od Crne Gore i Albanije, više oslanjala na domaće tržište.
Beograd je tokom 2025. kroz redovne aukcije emitovao značajne količine dinarskih državnih obveznica, uključujući petogodišnje i desetogodišnje papire, uz kamatne stope oko 4,5 odsto. Time je finansiran dio budžetskog deficita i refinansirane ranije obaveze, uz nastojanje da se smanji valutni rizik i veći dio duga zadrži u domaćoj valuti.
Bosna i Hercegovina je, preko entitetskog nivoa, takođe zakoračila na međunarodno tržište.
Federacija BiH je tokom 2025. emitovala euroobveznicu u iznosu od oko 350 miliona eura, čime je otvorila novo poglavlje u finansiranju budžetskih potreba putem međunarodnih investitora.
Ulazak u 2026. godinu, sa makedonskom emisijom od milijardu eura već realizovanom i srpskom najavom novih velikih aukcija, pokazuje da se region i dalje nalazi u fazi intenzivnog upravljanja dugom kroz stalno novo zaduživanje i refinansiranje starih obaveza. Iako su kamatne stope danas niže nego u periodu najtvrđe monetarne restrikcije, cijena novca je i dalje osjetno viša nego prije nekoliko godina, što znači da će trošak servisiranja javnog duga ostati jedno od ključnih fiskalnih pitanja u godinama koje dolaze.
Koliko je danas skuplje zaduživanje nego prije krize?
Ono što posebno upada u oči jeste cijena novog zaduživanja. Iako su kamatne stope u odnosu na vrhunac monetarnog stezanja u 2023. i 2024. godini blago popustile, države regiona se i dalje zadužuju osjetno skuplje nego prije samo pet ili šest godina. U periodu prije pandemije i energetskog šoka, zemlje Zapadnog Balkana su euroobveznice često emitovale uz kamate od 2 do 3 odsto, a u pojedinim slučajevima i ispod toga. Danas se, međutim, i relativno stabilne zemlje regiona zadužuju po stopama od 4,5 do 5,5 odsto, što znači da je trošak servisiranja duga dugoročno skoro udvostručen. To u praksi znači da svaka nova emisija ne opterećuje samo sadašnje budžete, već trajno povećava rashode za kamate u godinama koje dolaze, sužavajući prostor za javne investicije i druge razvojne politike.
Crna Gora je najbolji primjer koliko se cijena državnog zaduživanja promijenila u posljednjih nekoliko godina. Prije pandemije i globalnog talasa inflacije, država se na međunarodnim tržištima zaduživala po kamatama od oko 2 do 3 odsto. Tako je, na primjer, Crna Gora u 2019. i 2020. godini emitovala euroobveznice po znatno povoljnijim uslovima nego danas, koristeći okruženje rekordno niskih kamatnih stopa u eurozoni. Nasuprot tome, u 2025. godini Crna Gora je izašla na tržište sa euroobveznicom od 850 miliona eura uz kamatu od 4,875 odsto, što je skoro duplo skuplje u odnosu na zaduženja iz perioda prije krize. To praktično znači da država danas za svakih 100 miliona eura novog duga godišnje plaća skoro dva miliona eura više kamata nego što bi plaćala prije samo nekoliko godina.
Iako su tržišni uslovi u odnosu na 2023. i 2024. donekle popravili, Crna Gora – kao i ostatak regiona – i dalje se zadužuje u okruženju strukturno skupljeg novca, što dugoročno povećava pritisak na budžet i čini upravljanje javnim dugom znatno osjetljivijim na nove krize i poremećaje na finansijskim tržištima.
