Krajem devedesetih bilo je dovoljno da kompanija u ime doda “.com” i tržište bi joj često oprostilo sve ostalo: manjak dobiti, klimav poslovni model, pa ponekad i činjenicu da niko nije bio potpuno siguran čime se tačno bavi. Internet je zaista bio revolucija, samo što je Wall Street u jednom trenutku počeo da kupuje ne budućnost, nego sopstvenu maštu o budućnosti. Danas se isti osjećaj vraća u modernijem pakovanju. Umjesto “dot-coma” imamo dvije čarobne riječi: vještačka inteligencija.
Razlika je, naravno, u tome što današnji tehnološki divovi nijesu garažne stranice sa lijepom prezentacijom i bez prihoda. Nvidia, Microsoft, Alphabet, Amazon i drugi zaista zarađuju, grade podatkovne centre, prodaju čipove, cloud i softver te stoje u središtu jednog od najvećih investicionih ciklusa ove decenije. Ali tržište ima staru naviku – kada namiriše veliku tehnološku priču, prvo je racionalno, zatim uzbuđeno, a onda počne da trči kao da će neko ugasiti svjetlo prije nego kupi još jednu dionicu.
Wall Street ponovo miriše na 1999, samo što se ovog puta čarobna riječ zove AI
Zato se danas ponovo postavlja neprijatno pitanje: gledamo li zdrav rast predvođen profitom ili početak euforije u kojoj cijene rastu zato što su već rasle juče? Drugim riječima, da li je AI nova industrijska revolucija koju tržište tek počinje pravilno da vrednuje ili smo opet u fazi u kojoj rodbina, prijatelji, ljekari i vozači Ubera imaju “siguran” tehnološki tip? Wall Street zasad bira optimizam, ali istorija nas uči da i prave revolucije mogu imati potpuno pogrešne cijene.
Wall Street ovih dana ponovo pokazuje znakove tržišnog “melt-upa”, odnosno brzog i neočekivanog rasta cijena dionica, te je gotovo nemoguće ne povući neprijatnu paralelu sa krajem devedesetih i periodom dot-com balona.
Indeksi S&P 500 i Nasdaq Composite početkom sedmice kretali su se oko rekordnih nivoa, podstaknuti jednom od najboljih sezona objave poslovnih rezultata posljednjih godina. Posebno je snažan talas povećanih očekivanja profita za 2026. i 2027. godinu, koji je iznenadio čak i optimistične analitičare.
Yardeni Research ove sedmice podigao je ciljanu vrijednost indeksa S&P 500 za kraj godine na 8.250 bodova, sa ranijih 7.700. Razlog su znatno snažnije procjene profita kompanija za ovu i narednu godinu.
“Nikada nijesmo vidjeli da konsenzusna očekivanja profita za tekuću i naredne godine rastu tako brzo kao posljednjih mjeseci”, napisao je veteran Wall Streeta Ed Yardeni. “Rezultat je tržišni melt-up predvođen rastom očekivanog profita.”
Najviše pažnje i dalje privlače tehnološke i poluprovodničke dionice povezane sa vještačkom inteligencijom. Njihov rast posljednjih sedmica toliko je snažan da tržišni stratezi sve češće koriste poređenja sa 1999. godinom.
“Od najnižeg nivoa zabilježenog 30. marta 2026, a posebno tokom posljednjih nekoliko sedmica, osjećaj je kao da smo ponovo u 1999.”, napisali su stratezi Evercore ISI-ja predvođeni Julianom Emanuelom.
Ipak, Evercore upozorava da današnja euforija nije potpuno ista kao dot-com manija. Krajem devedesetih mnoge internet kompanije imale su ogromne valuacije, ali malo ili nimalo profita. Tadašnji dot-com favoriti trgovali su se po medijalnom odnosu cijene i profita od oko 152 puta. Današnja grupa AI dionica iz 2026. trguje oko 39 puta većim profitom.
Drugim riječima, tržište jeste skupo, ali nije bez temelja. Velike tehnološke kompanije danas ostvaruju stvarne prihode i profit, dok potražnja za AI infrastrukturom, čipovima, podatkovnim centrima i cloud uslugama i dalje podržava optimizam investitora.
No ispod površine pojavljuju se znakovi opreza. Rast tržišta sve je koncentrisaniji u manjem broju dionica, dok širi dio indeksa ne učestvuje jednako snažno. Strateg Džonatan Krinski iz BTIG-a upozorio je da je nedavno zabilježena rijetka situacija: više dionica iz indeksa S&P 500 dostiglo je nove najniže nivoe nego nove najviše, iako je sam indeks postavio rekord.
Piter Bukvar, glavni investicioni direktor Bleakley Financial Groupa, istakao je još jedan signal. S&P 500 dostigao je u maju rekordni nivo, dok je istovremeno pet odsto njegovih sastavnica palo na najniže nivoe u 52 sedmice. Prema njegovim riječima, takva kombinacija dogodila se samo tri puta u istoriji: u julu 1929, januaru 1973. i decembru 1999.
Sva tri perioda kasnije su ostala upamćena po ozbiljnim tržišnim preokretima. Bukvar ipak naglašava da to nije automatski poziv na pad tržišta, jer niko ne zna u kojoj je fazi trenutni ciklus.
Za investitore je zato ključno pitanje da li je riječ o zdravom rastu predvođenom profitom ili o fazi u kojoj cijene rastu zato što svi vjeruju da će nastaviti da rastu. AI kompanije zasad imaju stvarne prihode, velike kupce i jasnu potražnju za infrastrukturom. No istorija pokazuje da i stvarna tehnološka revolucija može završiti prenaduvanim očekivanjima.
Internet je krajem devedesetih zaista promijenio svijet, ali to nije spriječilo pucanje dot-com balona. Vještačka inteligencija možda će imati jednako dubok uticaj na ekonomiju, no za Wall Street je presudno pitanje koliko je tog budućeg rasta već uračunato u današnje cijene dionica.
AI ciklus pretvara tehnološke divove u kapitalno gladne kompanije
Razgovarali smo sa Nenadom Gujaničićem iz brokerske kuće Momentum o tome koliko je današnja AI euforija zaista uporediva sa dot-com balonom i da li je ključna razlika to što današnje vodeće tehnološke kompanije imaju stvarne prihode i profit, ili tržište ipak ponovo unaprijed plaća preveliki dio budućnosti.
Gujaničić tvrdi kako se gotovo nikada unaprijed ne može utvrditi da li je neki veliki rast prebrz i da li će doći do stvaranja balona.
“Istina je da su sada tehnološke kompanije najveći biznisi današnjice, za razliku od 2000-ih, i da su njihovi poslovni modeli veoma profitabilni. S druge strane, najveće tehnološke kompanije trenutno mijenjaju svoj način funkcionisanja i od mašina za pravljenje novca postaju kapitalno intenzivni biznisi, što nije bio slučaj u godinama usvajanja digitalizacije”, rekao je.
Dodao je i kako bi upravo to novo iskustvo, u kojem će kompanije gomilati dug i topiti novčani tok, moglo odrediti dalji smjer tržišta, i tek tada bi mogli vidjeti na koji način će investitori to prihvatiti. S obzirom na sve veću kratkoročnu orijentaciju ulagača, moguće je da će kažnjavati kompanije koje ne mogu brzo da isporuče rezultate uz ogromna ulaganja, pa će to biti kočnica stvaranja potencijalnog balona. A jasno je da je ključna mjera njegove održivosti opravdanost ovih ulaganja, odnosno ostvarivanje zadovoljavajućih prinosa.
U trenucima kada S&P 500 i Nasdaq ruše rekorde, a istovremeno dio dionica u indeksu pada na najniže nivoe u 52 sedmice, mnogi se pitaju da li je to znak zdravog bull marketa ili tržišta koje nosi sve manji broj velikih AI imena.
Gujaničić kaže kako je takva situacija već duže vrijeme, da američki indeksi bilježe povećanu koncentraciju – najprije ubrzanim razvojem digitalizacije nakon pandemije, a u posljednje dvije, tri godine usljed AI ekspanzije.
Rekao je i kako je aktuelni oporavak tržišta koncentrisan na manji broj sektora, prije svega na kompanije koje najviše profitiraju od novog talasa kapitalnih ulaganja. Bilo bi, kaže, zdravije kada bi rast bio ravnomjernije raspoređen kroz sve sektore indeksa, ali u sadašnjem odnosu snaga to nije realno očekivati. Ključno je pitanje može li se takav rast održati. Prema njegovoj ocjeni, održivost će zavisiti od toga hoće li primjena vještačke inteligencije dovesti do stvarnog i kontinuiranog rasta produktivnosti u različitim ekonomskim djelatnostima.
Kada se govori o “earnings-led meltupu”, važno je naglasiti i kako može biti prilično opasno kada rast tržišta više ne pokreće samo likvidnost ili sentiment, nego naglo podizanje očekivanja profita za naredne dvije godine. Postavlja se pitanje šta bi se zapravo moglo dogoditi ako se ta očekivanja kasnije pokažu previsokim.
Kako kaže Gujaničić, aktuelni brzi oporavak tržišta od aprila do danas upravo je posljedica povećanih očekivanja u pogledu profita kompanija.
“Umjesto da kompanije iz svih sektora indeksa ostvare rast profita od 13-14 odsto u 2026. godini, ta očekivanja sada su povećana za gotovo sedam do osam procentnih poena. I sve dok su korporacije u stanju da isporučuju te profite, nema bojazni od usporavanja tržišta. S druge strane, ako se ta očekivanja gurnu dalje u budućnost, jasno je da mora doći do korekcije tržišta”, rekao je.
Na tržištu tako svjedočimo takozvanom FOMO efektu kod malih ulagača, sličnom onome iz 1999, kada su o tehnološkim dionicama počeli da razgovaraju i ljudi koji inače nijesu bili aktivni investitori. Međutim, šta danas savjetovati ulagaču koji već ima izloženost američkim tehnološkim dionicama: držati, smanjivati, rotirati dio portfelja u druge sektore ili jednostavno prihvatiti volatilnost?
Gujaničić se slaže kako je FOMO efekat svakako bio izražen tokom ovog naglog oporavka tržišta nakon rata u Iranu, jer je korekcija berze bila zaista mala (svega sedam do osam odsto) s obzirom na ono čemu smo sve svjedočili na Bliskom istoku.
“Stoga je, pretpostavljam, veliki broj ulagača očekivao veći pad, pa kada je berza krenula uzlaznim smjerom onda su se brzo počeli ukrcavati i u taj voz.
Trenutno je, međutim, tržište u fazi u kojoj rastu samo oni sektori koji su direktno ili posredno izloženi AI ciklusu. Svakako je strukturiranje portfelja individualna stvar, ali određeni nivo diverzifikacije preko kvalitetnih vrijednosnih papira i u drugim sektorima svakako ima smisla. Ipak, treba uvijek imati na umu da je posljednjih 10-15 godina dominantna investiciona strategija bila prisutna u najvećim tehnološkim imenima i teško da će se to promijeniti u budućnosti”, komentarisao je.
U istoriji su i internet, željeznice i elektrifikacija bile stvarne revolucije, ali su tržišta svejedno pretjerala u valuacijama. Kako investitor danas može razlikovati “tehnologiju koja mijenja svijet” od “dionice koja je već uračunala sav taj svijet”?
Tu teško da postoji kratkoročan ili jednoznačan odgovor. Gujaničić podsjeća kako se svaka nova tehnologija kreće po tzv. “S” krivoj prihvatanja i što je ta linija strmija, prihvatanje je brže i samim tim će se brže ispoljavati koristi.
U aktuelnoj eri globalizacije, gdje se promjene dešavaju još brže, izuzetno je teško procijeniti koliko je toga već ukalkulisano u cijenu same dionice.
“Vjerujem da je za ulagača bolje da se fokusira na srednji rok, nego na jurnjavu za aktuelnim trendovima koji su prilično munjeviti uz nestvarne fluktuacije sa aspekta kretanja globalnih berzi prije 10-20 godina. Da zaključim, čini mi se prilično izvjesnim da smo duboko u novoj etapi tehnološke revolucije, ali će takođe u toj areni biti mnogo naduvanih i promašenih projekata, što je sasvim normalno s obzirom na atraktivnost tog polja koje privlači sve moguće igrače. Uz pasivniji i srednjoročni pristup, vjerujem da će prosječan ulagač uvećati vrijednost svoje imovine znatno više nego što je to bio prosjek u prošlosti”, zaključio je Gujaničić.
(Izvor: Financije.hr)
