Iako je crnogorsko tržište kapitala dugo percipirano kao nedovoljno razvijeno, podaci iz ove godine ukazuju na prve signale oporavka i jačanja njegove uloge u finansijskom sistemu. Montenegroberza je u prvom kvartalu zabilježila znatno veći promet u odnosu na prošlu godinu, što otvara prostor za optimizam kada je riječ o njenom daljem razvoju. Vršilac dužnosti izvrđnog direktora Montenegroberze, Slaven Popović, u intervjuu za Bankar ističe da „prvi kvartal ove godine donio višestruko uvećanje prometa u odnosu na isti period prošle godine, sa ukupnim prometom od oko 27,6 miliona eura“, naglašavajući da berza ostaje važan i pouzdan mehanizam za realizaciju velikih i transparentnih transakcija u Crnoj Gori.

Promet na Montenegroberzi i dalje je nizak – u pojedinim sedmicama svega oko 100 hiljada eura . Šta su, po Vašem mišljenju, ključni strukturni razlozi tako niske likvidnosti i postoji li realan plan kako da se ona značajno poveća u narednih nekoliko godina?

Prije svega, važno je reći da niska likvidnost nije specifičnost samo Montenegroberze, već je strukturna karakteristika većine malih i otvorenih tržišta kapitala kakva imamo u našem regionu. Ipak, to ne znači da se razlozi ne mogu jasno identifikovati,  niti da ne postoji prostor za poboljšanje.

Prometi na berzi su na svojevrstan način ogledalo jedne ekonomije, prije svega u pogledu njene veličine, a nakon toga i stepena razvoja. Tržišta kapitala regionu Zapadnog Balkana, pa i u Crnoj Gori, su nastajala nakon procesa privatizacija, pa je nakon ukrupnjavanja i koncentracije vlasništva i posljedičnog smanjenja slobodno raspoloživih akcija na tržištu (free floata) bilo i za očekivati da se dnevni prometi na berzi počnu smanjivati.

Sa druge strane, ako posmatramo ukupan promet u malo širem rasponu ove godine, dobijamo jednu potpuno drugačiju sliku. Tako je prvi kvartal ove godine donio višestruko uvećanje prometa u odnosu na isti period prošle godine, sa ukupnim prometom od od oko 27,6 miliona eura, što je potvda da je Montenegroberza itekako relevantan mehanizam finansijskog tržišta i ekonomije Crne Gore, na kojem se obavljaju velike kupoprodajne transkacije na sistemski i transparentan način, ulivajući povjerenje kod investitora.

Što se tiče planova za uvećanje prometa, potrebno je u kontinuitetu raditi na promociji tržišta kapitala kao najefikasnijeg mehanizma alokacije i privlačenja kapitala od strane realnog i finansijskog sektora, pa i države. Privatne kompanije na razvijenim tržištima imaju ustaljenu tradiciju i uspostavljene srednoročne programe zaduživanja ili privlačenja novog kapitala na berzi, i ubijeđen sam da do nečeg sličnog možemo doći i u Crnoj Gori. Dobrih projekata ipak ima dovoljno, a investitori bi to mogli prepoznati na pravi način.

Veći dio prometa koncentrisan je na nekoliko kompanija, prije svega iz energetskog i telekom sektora . Da li to znači da crnogorsko tržište kapitala faktički nema širinu i kako motivisati nove emitente da izađu na berzu?

Koncentracija prometa u pojedinim kompanijama energetskog ili telekomunacionog sektora je u slučaju crnogorskog tržišta kapitala sasvim prirodna, budući da su ovo kompanije u koje su građani nekada ulagali svoje vaučere u procesu masovne vaučerske privatizacije, i da su posljedično to subjekti sa najvećim brojem akcionara u vlasničkoj strukturi.

Ipak, to ne znači da domaće tržište nema širinu ili potencijal da ide u drugim pravcima. Svjedoci smo i da se na tržištu u posljednjih nekoliko godina, uključujući i kraj prethodne, banke zadužuju za potrebe privlačenja kapitalne podrške u vidu subordiniranih obveznica. Takođe, bankarski sektor je očigledno prepoznat kao vibrantan, sa dobrim potencijalom, o čemu svjedoče velike kupovine vlasničkih udjela domaćih banaka u posjednje vrijeme.

Sa druge strane, ovu godinu je do sada takođe obilježilo i povećanja kapitala Instituta dr Simo Milošević gdje je jedan dio realizovan na berzi, i siguran sam da će to pomoći kompaniji da se vrati svojim nekadašnjim uspješnim rezultatima, prije svega kroz mogućnost ponude veoma kvalitetne usluge kako domaćim a tako naročito inostranim gostima, po čemu je od svog osnivanja bila poznata.

Iako Montenegroberza ima kapacitet da realizuje emisiju državnih obveznica , država se dominantno zadužuje kroz međunarodne kredite i aranžmane. Zašto se domaće tržište kapitala i dalje preskače kao izvor finansiranja? Odnosno, ako država kontinuirano bira međunarodne kredite umjesto domaćeg tržišta kapitala, da li to znači da ni sama ne vjeruje u Montenegroberzu kao funkcionalan finansijski mehanizam?

Naravno da država treba da ima povjerenja u Montenegroberzu i da što je više moguće potreba za zaduživanjem zadovolji na domaćem tržištu. Na kraju, država Crna Gora je i suvlasnik Montenegroberze, sa aktivnim učešćem svojih predstavnika u Odboru direktora i države kao akcionara, i ovdje želim otvoreno da iznesem svoj utisak da to rade na izuzetno profesionalan i stručan način, koji može da donese trajne benefite kompaniji u pogledu unaprjeđenja poslovanja na profesionalan način. S tim u vezi sasvim je razumljivo za očekivati da će država korisiti ovaj kanal prikupljanja nedostajućih budžetskih sredstava preko domaće berze.

Ipak, ne bih se složio sa konstatacijom da država nema povjerenja u Montenegroberzu kao funkcionalan finansijski mehanizam. Mislim da je, kao vjerovatno i u svakom drugom poslu, dobra komunikacija osnov svega i da je ova dimenzija u posljednje vrijeme dosta unaprijeđena, ili je to barem samo moj lični utisak. U svakom slučaju sada sam ubijeđen da ćemo u narednom periodu gledati sve više pimjera, i to uspješnih, da će država emitovati serije obveznica upravo preko Montenegroberze. Svjedoci smo nedavno završene emisije državnih obveznica za građane i privredu u vrijednosti od 50 miliona eura od strane Ministarstva finansija, koja je u potpunosti uspjela, i sekundarna trgovina ovim hartijama je omogućena na Montenegroberzi.

Naravno, nastavak ovakvog trenda treba posmatrati u mjeri mogućeg obima, jer će većina planiranog zaduženja i dalje ići preko euroobveznica koristeći renomirane svjetske kuće kao aranžere, što je i do sada bio slučaj u svim državama regiona pa tako i u Crnoj Gori.

Koliko nizak nivo finansijske pismenosti ograničava razvoj tržišta kapitala i da li Montenegroberza ima strategiju za aktivnije uključivanje građana kao investitora?

Nizak nivo finansijske pismenosti jeste jedan od važnih ograničavajućih faktora za razvoj tržišta kapitala u Crnoj Gori, ali svakako nije i jedini. Ako građani nijesu dovoljno upoznati sa osnovnim pojmovima tržišta kapitala, prirodno je da će radije birati klasične oblike štednje nego ulaganje na tržištu kapitala. To direktno utiče na njihovu spremnost da dugoročno štede i investiraju, ali i na njihovo razumijevanje odnosa između rizika, prinosa i značaja diversifikacije.

Istovremeno, važno je naglasiti da domaći institucionalni okvir prepoznaje ovaj izazov. Savjet za finansijsku stabilnost je još 2022. godine usvojio Program razvoja finansijske edukacije u Crnoj Gori 2023–2027, kao strateški okvir za koordinisano djelovanje nadležnih institucija u ovoj oblasti. U tom programu jasno su prepoznate aktivnosti Centralne banke Crne Gore, Komisije za tržište kapitala i Montenegroberze, uz posebno naglašenu potrebu da građani dobiju kvalitetniju edukaciju kako bi donosili odgovorne finansijske odluke. Program finansijsku edukaciju direktno povezuje sa jačanjem finansijske otpornosti građana, finansijske inkluzije i razvojem stabilnijeg tržišta.

Kao jedan od učesnika u realizaciji ovog programa, Montenegroberza je tokom prethodne godine sprovela više edukativnih aktivnosti usmjerenih ka mlađim populacijama, dok je studentima Ekonomskog fakulteta omogućila da se kroz organizovane posjete i prezentacije neposredno upoznaju sa radom Berze i osnovama tržišta kapitala. Sa takvim aktivnostima već nastavljamo i ove godine kroz Program praktične nastave za studente, jer smatramo da je posebno važno da se tržište kapitala približi građanima, a naročito mladima, kako bi se postepeno razvijala investiciona kultura u Crnoj Gori.

Kada je riječ o aktivnijem uključivanju građana kao investitora, smatram da to ne može biti rezultat isključivo promotivnih kampanja. Riječ je o procesu koji mora biti kontinuiran i institucionalno podržan. U tom smislu, značajnu ulogu ima i Komisija za tržište kapitala, koja već godinama sprovodi različite edukativne aktivnosti, obuke za studente i srednjoškolce i druge programe, a u novije vrijeme i kroz dodatne formate usmjerene ka djeci i mladima. U okviru istog nacionalnog programa, i Montenegroberza je prepoznata kao institucija koja kroz svoju internet prezentaciju, dostupnost informacija i organizovane posjete doprinosi boljem razumijevanju domaćeg tržišta kapitala.

Koliko je domaći regulatorni okvir usklađen sa standardima EU i da li očekujete da će proces pristupanja Evropa uniji donijeti konkretniji razvoj tržišta kapitala, posebno u smislu transparentnosti i zaštite investitora?

Domaći regulatorni okvir je u prethodnom periodu značajno unaprijeđen i jasno je da se intenzivno radi na njegovom daljem usklađivanju sa standardima Evropske unije. U oblasti finansijskih usluga i tržišta kapitala upravo je kvalitetna i sa evropskim pravilima usklađena regulatorna osnova prvi preduslov da bi se kasnije mogao očekivati konkretniji i opipljiviji razvoj tržišta. To je posebno važno zato što razvoj tržišta kapitala ne može počivati samo na tržišnoj inicijativi, već mora imati čvrst pravni i institucionalni okvir koji obezbjeđuje transparentnost, pravnu sigurnost i adekvatnu zaštitu investitora.

U prethodnom periodu ostvaren je značajan napredak u usklađivanju domaćeg regulatornog okvira u oblasti finansijskih usluga i tržišta kapitala sa pravnom tekovinom Evropske unije, a posebno je važno istaći da su tokom 2025. godine usvojeni značajni propisi upravo u segmentu tržišta kapitala i investicionih usluga. Usvojen je novi set propisa, uključujući izmjene Zakona o tržištu kapitala, kao i zakone koji se odnose na alternativne investicione fondove, otvorene investicione fondove sa javnom ponudom, sanaciju investicionih društava i pokrivene obveznice. Sve to predstavlja važan korak ka daljem usklađivanju domaćeg sistema sa savremenim evropskim pravilima u oblasti tržišta kapitala i finansijskih usluga.

Dodatno, planski dokumenti za 2026. godinu pokazuju da je cilj da se kroz dalji razvoj Zakona o tržištu kapitala crnogorsko zakonodavstvo još više približi pravilima Evropske unije. To potvrđuje da regulatorna reforma nije zamišljena kao jednokratna promjena, već kao kontinuiran proces unapređenja pravnog i institucionalnog okvira. U tom kontekstu, posebno su važni evropski okviri kao što su MiFID II, koji uređuje tržište finansijskih instrumenata i pružanje investicionih usluga, MiFIR, koji dodatno uređuje transparentnost trgovanja i obaveze izvještavanja, i EMIR, koji se odnosi na upravljanje rizicima i izvještavanje kod određenih finansijskih transakcija. Upravo ovakvi standardi doprinose uređenijem, sigurnijem i transparentnijem tržištu.

Sa stanovišta transparentnosti i zaštite investitora, važno je i to što su u 2025. i 2026. godini dodatno unaprijeđeni standardi korporativnog upravljanja. Komisija za tržište kapitala je usvojila Kodeks korporativnog upravljanja usklađen sa savremenim evropskim i međunarodnim standardima, sa ciljem jačanja transparentnosti, odgovornosti i povjerenja investitora, kao i pravila koja detaljnije uređuju izvještavanje emitenata o korporativnom upravljanju. To su elementi koji direktno utiču na kvalitet informacija dostupnih investitorima i na ukupno povjerenje u tržište.

Zato sam mišljenja da će proces pristupanja Evropskoj uniji svakako doprinijeti razvoju crnogorskog tržišta kapitala, ali da taj razvoj neće nastupiti automatski niti preko noći. Da bi razvoj bio vidljiv i opipljiv, najprije je potrebno uspostaviti dobru, modernu i sa EU standardima usklađenu regulatornu osnovu, a upravo na tome se u prethodnom periodu intenzivno radilo. Ti zakoni i podzakonski akti stvaraju uslove za veću transparentnost tržišta, bolju zaštitu investitora, jasnija pravila za emitente i posrednike, kao i viši nivo pravne sigurnosti.

Međutim, i kada je regulatorni okvir kvalitetno postavljen, potrebno je određeno vrijeme da se njegovi efekti vide u praksi. Tržište kapitala se ne razvija samo donošenjem zakona, već i njihovom dosljednom primjenom, jačanjem institucionalnih kapaciteta, povećanjem povjerenja investitora, razvojem novih instrumenata i većim učešćem emitenta i investitora na tržištu. Drugim riječima, regulatorne promjene predstavljaju neophodan temelj razvoja, ali su za vidljive tržišne efekte potrebni kontinuitet u primjeni i određeni vremenski odmak.

U trenutku kada bankarski sektor dominira finansijskim sistemom, a tržište kapitala ostaje plitko, kako vidite ulogu Montenegroberze u narednih 5 do 10 godina – kao centralni mehanizam finansiranja privrede ili kao marginalnu platformu sa ograničenim uticajem?

Montenegroberzu vidim kao instituciju koja u narednih pet do deset godina može i treba da postane znatno važniji mehanizam finansiranja privrede nego što je to danas. Ta transformacija, naravno, ne nastupa sama od sebe. Ona zahtijeva ispunjenje više pretpostavki o kojima smo već govorili: dalji razvoj regulatornog okvira usklađenog sa standardima Evropske unije, jačanje institucionalne podrške, viši nivo finansijske pismenosti i veće povjerenje investitora u tržište. Upravo zato ovo pitanje ne treba posmatrati kao izbor između bankarskog sektora i tržišta kapitala, već kao pitanje kako da finansijski sistem postane uravnoteženiji i otporniji. Danas je finansijski sistem Crne Gore izrazito bankocentričan, dok je investiciona aktivnost u finansijskim instrumentima i dalje ograničena.

Zbog toga je realno očekivati da će bankarski sektor i dalje imati dominantnu ulogu, ali to ne znači da tržište kapitala treba da ostane plitko i sporedno. Naprotiv, razvijeno tržište kapitala je važno upravo zato što privredi i državi daje dodatni kanal finansiranja, a investitorima dodatne mogućnosti ulaganja. U domaćim stručnim i institucionalnim raspravama već je prepoznato da je potrebno afirmisati tržišni koncept prikupljanja kapitala putem emisije hartija od vrijednosti i drugih finansijskih instrumenata, odnosno da tržište kapitala treba posmatrati kao komplementaran, a ne alternativan ili marginalan dio finansijskog sistema.

Ako želimo da se i privreda i investitori u većoj mjeri okrenu Berzi kada razmišljaju o pribavljanju sredstava ili ulaganju kapitala, onda je veoma važno da i država pošalje jasan signal i bude primjer u tom procesu. Drugim riječima, razvoj domaćeg tržišta kapitala bi bio snažnije podstaknut ukoliko bi država u većoj mjeri koristila domaće tržišne mehanizme kada je to ekonomski i fiskalno opravdano. Takav pristup imao bi širi efekat: povećao bi vidljivost tržišta, doprinio razvoju investitorske baze, ojačao povjerenje u domaću tržišnu infrastrukturu i poslao poruku da se tržište kapitala zaista posmatra kao funkcionalan dio finansijskog sistema. Istovremeno, reformski dokumenti u vezi sa pristupanjem EU jasno ukazuju da su dalje jačanje regulatornog okvira i institucionalnih kapaciteta preduslovi za razvoj tržišta kapitala u Crnoj Gori.

Sa aspekta same Montenegroberze, naš zadatak u narednom periodu jeste da radimo na tome da tržište bude transparentnije, dostupnije i funkcionalnije za sve učesnike. To znači više kvalitetnih informacija za investitore, bolju vidljivost emitenta, dalje unapređenje tržišne infrastrukture i jačanje povjerenja u pravila tržišta. Iskustva i analize međunarodnih institucija pokazuju da su kvalitetno finansijsko izvještavanje, pouzdane objave i viši standardi transparentnosti posebno važni za razvoj finansijskog sektora i tržišta kapitala, jer upravo oni stvaraju okruženje koje može privući i institucionalne i individualne investitore.

Zato bih rekao da Montenegroberzu u narednih pet do deset godina vidim kao sve značajniji, a ne marginalan dio finansijskog sistema Crne Gore. Da li će postati centralni mehanizam finansiranja privrede u apsolutnom smislu zavisiće od više faktora, ali sam uvjeren da može postati mnogo snažniji stub finansiranja nego što je danas. Za to je potrebno da se paralelno sprovode regulatorne reforme, razvija investiciona kultura, jača institucionalna podrška i podstiče veće učešće države, emitenta i investitora na tržištu. Tek kada se ti uslovi ispune, možemo očekivati da berza zakorači u fazu relevantnog i prepoznatog mehanizma za finansiranje razvoja crnogorske privrede.

7. Montenegroberza je nedavno imala niz primjedbi od strane regulatora. Donesene su i odluke koje se tiču kadrovske politike ali i niza nepravilnosti na berzi Šta su najznačajnije promjene od tada i šta se konkretno realizovalo u odnosu na konkrene primjedbe?

Drago mi je da se osvrnem na ovo pitanje koje je čini mi se sa pravom zaokupljalo pažnju javnosti u posljednje vrijeme, pa je ovo dobra prilika da se podijele i neke dobre vijesti u ovom dijelu. Naime, zadovoljstvo mi je da konstatujem da su prije svega svi kadrovski nedostaci na koje je ukazala Komisija za tržište kapitala 12. novembra prošle godine otklonjeni, pa Montenegroberza u ovom trenutku u potpunosti ispunjava sve uslove koji su propisani relevantnim regulativama, a naročito sa članom 168 Zakona o tržištu kapitala koji propisuje pitanja kadrovske i organizacione osposobljenosti i tehnička opremljenosti regulisanog tržišta.

Dodatno, svi organi Montenegroberze – Revizorski odbor, Odbor za kotaciju, Berzanska komisija i Odbor za sprečavanje sukoba interesa su kompletirani ljudima sa relevantnim iskustvom i profesionalnim referencama, tako da berza funkcioniše besprekorno u svojim tekućim aktivnostima organizatora regulisanog tržišta, i čini mi se da su crnogorska javnost, ali i mediji u Crnoj Gori to do sada prepoznali na pravi način.

Takođe, urađeni su svi potrebni koraci na sprovođenju mjera koje je tada izrekla Komisija u pogledu jačanja internih kapaciteta, usklađenosti poslovanja (compliance) i internog okvira kontrola i procedura Montenegroberze, koje će snažno doprinijeti njenom daljem stablinom, transparetnom poslovanju usklađenu sa najboljom poslovnom praksom. Ovo naravno sve sa ciljem da se prije svega obezbijedi i sačuva uloga berze kao institucionalno i zakonski uređenog dijela finansijskog tržišta u vidu transparentnog, sigurnog i efikasnog mjesta za trgovinu finansijskim instrumentima. U krajnjem, berza je mjesto gdje kompanije, kroz jasno propisana pravila i nadzor regulatora, prikupljaju kapital za svoj razvoj, dok investitori dobijaju mogućnost da zakonito i ravnopravno učestvuju u vlasništvu i rastu tih kompanija. Važno je naglasiti da Berza nije prostor spekulacije bez pravila, već strogo regulisan sistem u kojem važe jasni standardi objavljivanja informacija, zaštite investitora i tržišne discipline. Upravo ti standardi omogućavaju pravično formiranje cijena i jača povjerenje učesnika na tržištu, i vjerujem da se Montenegroberza sada čvrsto nalazi na tom putu.