Agencije za rejting obveznica i tržišta duga generalno su saglasni oko kreditnog kvaliteta kompanija. Kada se ne slažu, investitori moraju da izaberu kome da vjeruju. To nije izbor sa kojim se investitori često suočavaju, uglavnom zato što neslaganja obično uključuju male, opskurne kompanije sa kojima se rijetko ko susrijeće.
Ali neće biti lako ignorisati rastući jaz oko Space Exploration Technologies Corp. Elona Muska, šeste najveće kompanije na svijetu po tržišnoj vrijednosti i vjerovatno jedne od najviše analiziranih. Tek je nekoliko nedjelja javna kompanija, a već je plasirala 25 milijardi dolara javnog duga, uz tržišnu vrijednost od oko dva biliona dolara, što pokazuje koliko investitori vjeruju u uspjeh njene akcije, pa je ogroman ulog u igri kada je u pitanju SpaceX.
Agencije za rejting i tržište obveznica imaju veoma različite poglede na to kako stvari stoje. Obveznice SpaceX-a imaju prosječan rejting BBB kod tri najveće agencije — Moody’s Ratings, S&P Global Ratings i Fitch Ratings — prema kreditnim ocjenama koje je prikupio Bloomberg. U „abecednoj supi“ rejtinga obveznica, to je najniži stepen koji se još uvijek smatra investicionim kvalitetom, prije nego što se pređe u „junk“ teritoriju.
Tržište obveznica odražava drugačije mišljenje. Tamo se kvalitet mjeri kreditnim spredom, odnosno dodatnim prinosom koji obveznica nudi u odnosu na državne obveznice sličnog dospijeća. Što je spred širi, kvalitet je niži. Korporativnim obveznicama sa BBB rejtingom trguje se sa prosječnim kreditnim spredom od 0,92 procentna poena. Obveznicama SpaceX-a, nasuprot tome, trguje se sa značajno većim prosječnim spredom od 1,62 procentna poena, što je više od prosjeka „junk“ obveznica sa BB rejtingom od 1,55 procentnih poena.
Dok SpaceX ima pečat kvaliteta od agencija za rejting, tržište njegove obveznice ocjenjuje bliže „junk“ kategoriji. To pokazuje da, uprkos euforiji oko inicijalne javne ponude, gdje je tražnja dostigla više od 300 milijardi dolara za svega 75 milijardi dolara ponuđenih akcija, najveći i najsofisticiraniji investitori na svijetu ipak vide teži put ka uspjehu nego što Musk tvrdi i zato zahtijevaju veću premiju za rizik.
Možda ne djeluje kao veliki problem, s obzirom na to da se rejting SpaceX-a i kreditni spredovi nalaze na granici između investicionog kvaliteta i „junk“ kategorije. Razlika je u tome što su „junk“ obveznice znatno sklonije neizvršenju obaveza, zbog čega mnogi institucionalni investitori, poput penzionih fondova, osiguravajućih društava i nekih fondova, ne kupuju „junk“ obveznice u većem obimu, ako ih uopšte i kupuju.
Postoje dobri razlozi da se vjeruje da je tržište bolji sudija. Tržišta odražavaju kolektivnu mudrost investitora, a ne ograničen sud pojedinaca ili grupa analitičara. Investitori takođe ulažu novac u svoje stavove, pa su visoko motivisani da budu u pravu, dok analitičare plaćaju izdavaoci obveznica za rejtinge, što stvara potencijalne sukobe interesa.
Taj sukob obično ne utiče na rejtinge, što se vidi po čestoj usklađenosti između rejtinga obveznica i kreditnih spredova. Ali što je više novca i pažnje uključeno, veća je mogućnost da se pojave propusti u procjeni.
Na primjer, dok je novac ulazio u popularne hipotekarne hartije od vrijednosti u godinama prije finansijske krize 2008, agencije za rejting dodjeljivale su visoke ocjene mnogim tim obveznicama, uključujući i prestižne AAA rejtinge koje čak ni američka vlada više nema. Kako se kriza približavala, kreditni spredovi su se širili, nagovještavajući da je rizik od neizvršenja obaveza znatno veći nego što su rejtinzi sugerisali. Kreditni spredovi za AAA hipotekarne obveznice bili su, u nekim slučajevima, za jedan procentni poen viši nego kod korporativnog duga sličnog rejtinga i dospijeća. Upozorenje se pokazalo kao tačno, kao što danas znamo.
Kod SpaceX-a, skeptičnost tržišta izgleda raste sa produžavanjem ročnosti, pri čemu su kreditni spredovi znatno viši za dugoročniji dug kompanije. Petogodišnjim obveznicama trguje se sa kreditnim spredom od 1,18 procentnih poena, a taj spred se zatim širi, dostižući 1,99 procentnih poena za 30-godišnje obveznice. Prosječan kreditni rejting, međutim, ostaje stabilan na BBB za sve ročnosti.
Ulaganje u široko tržište obveznica ili akcija predstavlja suprotnu tezu — kratkoročni rezultati su lutrija, ali vjerovatnoća uspjeha raste tokom vremena. Jedno je ulaganje u vjerovatan nastavak rasta velikog dijela privatnog sektora SAD. Drugo je spekulativna opklada da će SpaceX „učiniti život multiplanetarnim“, „proširiti svjetlost svijesti do zvijezda“ i „izgraditi bazu na Mjesecu i gradove na drugim planetama“, kako je ambiciozno navedeno u registracionom dokumentu kompanije.
Procjena tržišta obveznica poklapa se i sa akcijama SpaceX-a. To je profitabilan projekat koji ne isplaćuje dividendu, kontroliše ga jedna osoba i ima imperijalne ambicije, a vrednuje se na više od 100 puta prihoda i na oko 30 puta više od S&P 500 indeksa. To je upravo definicija „junk“ akcije.
Nemojte me pogrešno shvatiti, navijam za SpaceX. Čak i ako njegovi najfantastičniji planovi nikada ne budu ostvareni, nadam se da će učiniti internet pristupačnijim i dostupnijim i postaviti solarne data centre u svemiru. Ali kao investitor, takođe sam svjestan da uspjeh nikada nije zagarantovan. Kada želim da vidim kako stvari napreduju, tržište mi je najpouzdaniji pokazatelj.
Izvor: Bloomberg Adria
