“Investitori se moraju privikavati na period visočijih kamatnih stopa u narednom periodu i samim tim usklađivati poslovne  planove i investicione prilike u novom ekonomskom ciklusu. Investicije i projekti koji su osmišljeni na zdravim osnovama i pretpostavkama će uvijek naći finansiranje. Finansijske strukture i uslovi u narednom periodu će biti konzervativniji.  Na primjer kreditna izloženost u odnosu na procijenjenu vrijednost nekretnine (LTV) kod stabilizovanih nekretnina su već konzervatviniji i kreću se u rangu od 50-60% u zavisnosti od tipa nekretnine, zakupaca, investitora, lokacije, itd.,  a mogu se očekivati i nešto veće stope amortizacije i kraći periodi otplate u odnosu na prethodni period”, kazao je za naš portal Vasilije Jauković, regionalni bankar za korporativo i projektno finansiranje u sektoru nekretnina u Evropskoj banci za obnovu i razvoj (EBRD).

Dosta dugo ste na tržištu regiona i na finansijskom tržištu.  Svi očekujemo niže kamatne stope. Kakva su tvoja predviđanja?

Nezahvalno je u ovom trenutku davati projekcije oko dinamike smanjenja kamatnih stopa čak i za one koji se bave makroekonomskim predviđanjima, ali po svim parametrima i prognozama, realno je očekivati niže kamatne stope u 2024.godini,  po nekim procjenama od juna mjeseca.  Ako pričamo o vremenskom okviru i nivou smanjenja referentne kamatne stope od strane Evropske centralne banke (ECB), očekivanja se mijenjaju često.

Ako gledamo posljednja očekivanja aktera na tržištu, za ovu godinu prognoze su da će doći do smanjanja referentne kamate ECB-a za nekih 1.00% do 1.10% (100-110 baznih poena). Uzimajući u obzir posljednje izjave zvaničnika ECB-a da neće žuriti sa popuštanjem restriktivne monetarne politike (nasuprot očekivanjima tržišta), ne bih se iznenadio da ciklus smanjenja kamatne stope otpočne i malko kasnije, kroz recimo dva ili tri smanjenja od 0.25% (ukupno 0.50%-0.75%), ali pod pretpostavkom da ne dođe do nekih većih ‘incidenata’ ili turbulencija na tržištu do tada.

Ako smo dobro razumjeli, postoji konsenzus da će se smanjenje dogoditi ali još nije izvjesno kojom brzinom i do kojeg nivoa, zbog čega?

Godišnja stopa inflacije u Eurozoni je relativno brzo smanjena sa oko 10% (kraj 2022.godine) na sadašnjih 2.8%.  Međutim, često smo skloni da uprostimo pretposavke i gledamo na stabilizaciju cijena kao jedan linearan proces, što je pogrešno. Sva pozitivna kretanja donose optimizam na tržištu, podstiču tražnju i nove investicije ali ujedno podstiču i inflatorna očekivanja, što može da zakomplikuje i produži trenutni stav ECB-a. Ostali parametri stope inflacije stoje još uvijek ‘tvrdoglavo’ iznad željenog nivoa.  ‘Bazna inflacija’ u Eurozoni je u januaru bila 3.3% i ona ne obuhvata cijene sezonskih roba i usluga, cijene hrane i energenata, koje zbog globalnih kretanja ili čak klimatskih promjena mogu poslati pogrešnu sliku o stabilnosti cijena. Stopa inflacije od 4% koja je zabilježena u sektoru usluga je ostala gotovo  nepromijenjena, a ona je recimo značajan parametar kada su u pitanju inflatorni pritisci koji se prenose indirektno preko visočijih zarada.

Sa druge strane, ciklus i dinamika smanjenja kamatnih stopa može početi i ranije,  tako da sadašnja očekivanja aktera na tržištu su možda i opravdana.  Moramo uzeti u obzir da ECB u 2024.godini planira i smanjenje programa reinvestiranja u portfelj obveznica. Ovo će biti dodatna mjera monetarnog zatezanja koja će smanjiti nivo likvidnosti i ponudu novca na finansijskom tržištu i samim tim donekle uticati na povećanje cijene novca. Politika ECB-a će takođe u nekom trenutku zbog valutnog rizika (transponovan preko finansijskog tržišta) morati da se uskladi sa američkim FED-om, koji već najavljuje smanjenje kamatnih stopa. Za razliku od američke privrede koja se makar do sada pokazala dosta otpornom (npr. visoka stopa zaposlenosti, snažna potražnja, pozitivna kretanja na berzanskim indeksima), u Eurozoni ekonomske prilike nijesu najpovoljnije. Njemačka kao najmoćnija privreda Evrope je praktično već u recesiji zbog slabijeg izvoza i pada tražnje na globalnim tržištima, krize budžeta i geopolitičkih dešavanja. Cijene energenata u Evropi su još uvijek iznad dugoročnog trenda što opet direktno utiče na proizvodnju. Takođe imamo krizu u građevinskom sektoru, značajan pad cijene nekretnina, mahom zbog povećanih troškova izgradnje i visočijih kamatnih stopa.

U prethodnom periodu smo imali najagresivniji rast kamatnih stopa još od 80-tih godina prošlog vijeka na skoro svim većim tržištima u svijetu, a sve sa ciljem da se obuzda visoka stopa inflacije. U Evropi montarno zatezanje je počelo u julu 2022.g i referentne stope na depozite su za nešto više od godinu dana uvećane čak 10 puta, od negativnih 0.5% do 4.0% (450 baznih poena), što je rekordan nivo od osnivanja Evropske centralne banke (ECB).  U Americi restriktivna politika je počela koji mjesec ranije i za nepunih godinu i po dana, njihov Sistem federalnih rezervi (FED) je povećao stope 11 puta za 5.25% (525 baznih poena).

ECB je zauzela jasan stav sa namjerom da svede stopu inflacije na 2.0% u nekom srednjeročnom periodu. Prognoza ECB-a je da se taj nivo može dostići negdje do kraja 2025.g ili početkom 2026.g, kada se ujedno može očekivati i stabilizacija kamatnih stopa, sa prognozama tromjsečnog EURIBOR-a od 2.4%. To je značajno iznad nivoa na koji smo navikli prije ovog ciklusa, kada su stope bile negativne. Da bi postigla taj cilj, ECB mora da održava i dozira količinu novca u opticaju i reguliše visinu kamatnih stopa na finansijskim tržištima, a da pri tom ne uzrokuje neku veću recesiju. Sa svojim instrumentima djelovanja, koji nijesu savršeni, ECB treba da obezbijedi stabilnost cijena kroz lagano prizemljenje privredih aktivnosti, što nije lak zadatak.

Šta investitori u sektoru nekretnina mogu očekivati od finansijskog sektora u narednom periodu?

Investitori se moraju privikavati na period visočijih kamatnih stopa u narednom periodu i samim tim usklađivati poslovne  planove i investicione prilike u novom ekonomskom ciklusu. Investicije i projekti koji su osmišljeni na zdravim osnovama i pretpostavkama će uvijek naći finansiranje.

Finansijske strukture i uslovi u narednom periodu će biti konzervativniji.  Na primjer kreditna izloženost u odnosu na procijenjenu vrijednost nekretnine (LTV) kod stabilizovanih nekretnina su već konzervatviniji i kreću se u rangu od 50-60% u zavisnosti od tipa nekretnine, zakupaca, investitora, lokacije, itd.,  a mogu se očekivati i nešto veće stope amortizacije i kraći periodi otplate u odnosu na prethodni period.   Na primjer, prije dvije ili tri godine imali smo situaciju kada su se veći developeri u Evropi, sa nižim investicionim kreditim rejtingom (BBB), na tržištu kapitala zaduživali po efektivnoj nominalnoj stopi od oko 1.5% na period od 10 godina. Ako još uzmemo u obzir stopu inflacije u tom periodu, onda je realna stopa zaduženja bila negativna (oko -2.0%). U prevodu, developeri (zajmoprimci) su faktički zarađivali 2.0% za novac koji su pozajmili od  finansijskih institucija ( tj. zajmodavca).   Danas, ti isti developeri su primorani da se zadužuju po tri puta visočijoj stopi od recimo 4.5% ili više, na skoro duplo kraći vremenski period.  To je drastična promjena uslova u kratkom vremenskom periodu.

Dešavanja na većim, razvijenim tržištima nekretnina u Evropi i svijetu nijesu baš pozitivna. Ne izgleda kao krah koji se desio 2008 i 2009.godine, ali opet došlo je do značajnog pada aktivnosti i korekcije cijena.  Šta očekujete u narednom periodu i u kojem stepenu ova kriza može uticati na naš region?

Pad aktivnosti i vrijednosti komercijalnih nekretnina je zabilježen skoro svuda u svijetu sa manje ili više oscilacija. Cijene nekretnina u SAD i zemljama EU su korigovane značajno, odredjene klase komercijalnih nerkenina diskontovane su čak i do 50%. Po nekim prognozama stabilizacija pada se očekuje u prvoj polovini 2024.god, a nakon toga bi se očekivao neki period stagnacije ili blagi rast. Stope prinosa od recimo 8-10% koje možete ostvariti u našem regionu su značajno visočije u odnosu na razvijena tržišta Zapadne ili Centralno Istočne Evrope. Shodno tome, visočije kamate su znatno manje uticale na korekciju vrijednosti komercijalnih nekretnina kod nas, makar za sad, ali kod nas je tržište nekretnina još uvijek nelikvidno pa je nekad teško donositi zaključke.

Nemam informaciju da su seu našem regionu skorije dešavale veće transakcije u prometu komercijalnih nekretnina sa stabilizovanim peformansama.  Jedan od razloga su i nepovoljni uslovi  za prodaju, tako da možemo reći da su tržišta donekle i zamrznuta.

Takođe, moramo uzeti u obzir i stepen izolovanosti pojedinih tržišta nekretnina zbog različitog stepena razvoja, različitih trendova i tipa nekrentnina koja se favorizuju na pojedinim tržištima,  tako da trenutni ekonomski ciklus različito utiče na pojedina tržišta.   Ovih dana često možemo pročitati naslove koji govore o nesolventnosti pojedinih investitora ili nekretnina na tržištu poslovnih nekretnina u Londonu ili Njujorku, zbog smanjene tražnje koja je nastupila nakon Covid-a, kao i zbog korekcije vrijednosti nekrentina i problema refinansiranja usljed visokih kamatnih stopa.  Do sada, respektabilni investitori u sektoru komercijalnih (nestambenih) nekretnina u našem regionu su uspjeli u velikoj mjeri da održe, ili čak u nekim slučajevima i povećaju, profiabilnost kroz indeksaciju renti.  U Jugoistočnoj Evropi, na primjer, u trećem kvaratalu 2023.godine, imali smo rast investicione aktivnosti na tržištu poslovnih nekretnina i dosta dobru stopu zauzetosti.  Ovo ne znači da će se ovi trendovi nužno i nastaviti, ali svakako ukazuje na razlike između pojedinih tržišta, a te razlike su takođe prisutne i na ovom užem geografskom prostoru Zapadnog Balkana, gdje su tržišta po prirodi dosta fragmentisana.

Zelena gradnja je standard u sektoru nekretnina u zemljama Zapadne Evrope i CEE, ali postaje standard i u nekim državama u regionu.  Kakvo je vaše mišljenje u vezi toga?

U pravu ste. Zelena gradnja je standard na Zapadu, jednim dijelom zbog regulativa a drugim dijelom zbog generalne svijesti o energetski kvalitetnijoj gradnji. Jako je bitna kultura i edukacija o ekološkoj gradnji. Kod nas su mišljenja investitora još uvijek podijeljena kada razgovaramo o benefitima zelene gradnje. U Srbiji, Hrvatskoj i Sloveniji zelena gradnja takođe postaje standard, jer su to rastući zahtjevi regulative, investitora,  zakupaca i finansijskih institucija. Na nekim tržištima imamo i veću regulaciju na nivou države kada je u pitanju gradnja ili nabavka određene opreme. Zelena gradnja doprinosi i optimizaciji troškova na duži rok, što ide u korist i vlasnicima i zakupcima. Takođe, posmatrajući neka iskustva iz regiona, moderan koncept koji sa sobom promoviše energetsku efikasnost i standarde održivosti samog koncepta, privlači mnogo bolje zakupce i uvećava vrijednost same nepokrenosti.

Znamo da sektor nekretnina i građevine dorpinosi 35-50% ukupne potrošnje energije u našem dijelu Evrope. EU i EC direktive na članice EU su jasne  i investitori moraju uskladiti svoje aktivnosti ka smanjenju potrošnje energije, neutralnosti emisije CO2, podizanje standarda recikliranja otpada, otpadnih voda, itd. Danas imamo developere koji su se kroz mehanizme korporativnog upravljanja već obavezali na ugljeničnu neutralnost svojih nekretnina i operativnih aktivnosti do 2030. godine.  Takođe, svoju zelenu politiku prenose i na svoje zakupce i dobavljače.

U prethodnom odgovoru sam spomenuo nesolventnost pojedinih nekretnina na tržištu Zapadne Evrope. Još jedan od razloga koji dovodi do nesolventnosti neke poslovne nekretnine na ovom tržištu je i taj što se na ovim tržištima dešava praktično cijepanje tržišta na dvoje. Sa jedne stane, imamo starije objekte koji ne ispunjavaju standarde održive gradnje i koji su zbog toga u sve težoj situaciji da privuku kredibilne zakupce. Sa druge strane, imamo modernije objekte koji su građeni po novim, održivim standardima, na dobrim lokacijama, i oni će uvijek biti na cijeni i privlačiti dobre investitore i zakupce, bez obzira na ekonomski ciklus.

Takođe bih spomenuo i prilagođavanje gradnje na klimatske promjene. Ovdje imamo princip prilagođavanja gradnje na neizbježne klimatske promjene koje se već dešavaju. U nekim situacijama možemo da intervenšemo na vrijeme, pogotovu ako su u pitnaju nove investicije i samim tim zaštitimo našu investiciju. Zaštita od rizika koje dolaze od klimatskih promjena je nova tema koja je još uvijek zanemerana na ovim prostorima, nažalost.

* Stavovi i mišljenja u intervjuu su izneseni u svojstvu privatnog lica